鼎暉臨陣退場為哪般

分眾傳媒私有化落定

來源:環球企業家  |  作者:江瀟  |  閱讀:

自2012年8月13日收到私有化要約之后,分眾傳媒總算趕在2012年尾將私有化方案確定下來。

北京時間2012年12月20日凌晨,分眾傳媒發布公告稱,已經與相關方簽訂了最終合并協議,分眾傳媒私有化要約價格從8月份對外宣布的27美元/ ADS(美國存托憑證)提升到27.5美元/ ADS。按此價格,此次私有化收購要約對分眾傳媒的估值約為37億美元。

分眾傳媒的這一公告意味著獨立委員會與各財團、銀團之間的談判正式結束。接下來按照私有化流程,分眾傳媒將遞交注冊文件到美國SEC進行審查。之后,分眾傳媒將接受大小股東對私有化的投票表決,如果獲得2/3以上的贊成票,分眾傳媒將成功實現私有化,從美國納斯達克(NASDAQ)退市,變成一家私營企業。

“分眾傳媒私有化成功的概率非常高。不出意外的話,私有化將在今年2季度前完成。”一位分眾傳媒內部人士透露說。

值得注意的是,在分眾傳媒宣布私有化最終合并協議之前,納斯達克市場已經先一步行動。美國時間2012年12月19日,分眾傳媒因“將發布重要公告”而停牌。在暫停交易前,分眾傳媒已經大漲7%,而且還在盤前交易中罕見地出現了17萬ADS的成交量。坊間因此質疑分眾傳媒有信息泄露之嫌。

鼎暉離場

從十余家中概股成功私有化的經驗來看,出資方在談判階段即宣布退出鮮少發生,唯一一次發生是在泰富電氣私有化過程中,出資方霸菱亞洲投資基金集團(Baring Private Equity Asia Group Limited)在進入私有化談判階段后宣布退出,繼而由盤實基金頂替成為資金提供方。

這一次,這一小概率事件發生在分眾傳媒身上。

對比分眾傳媒2012年12月20日公告的私有化最終合并協議和同年8月13日公告的私有化要約可以看出,鼎暉投資已經退出,分眾傳媒的私有化將由凱雷投資集團、方源資本、中信資本和中國光大控股等四家私募基金擔任聯合出資方。

在宣布參與分眾傳媒私有化之前,鼎暉投資其實與分眾傳媒已有所接觸。2004年4月,鼎暉投資曾與UCI維眾投資、DFJ ePlanet德豐杰基金等投資公司向分眾傳媒聯合注資1250萬美元,成為分眾傳媒的早期投資人。其中鼎暉投資出資600萬美元,以0.24美元/股獲得分眾傳媒9.37%股份,合計2500萬B類優先股;2005年7月13日,分眾傳媒成功登陸美國納斯達克上市之后,鼎暉套現退出。

為什么鼎暉在這一次私有化過程中“臨陣退?出”?

一位接近分眾傳媒的消息人士稱:“相對于之前鼎暉早期投資分眾傳媒的收益率,私有化所能獲得的利益空間有限。”根據此前摩根士丹利出具的分眾傳媒研究報告,分眾傳媒當前的市盈率約為14倍。而在A股上市的傳媒板塊股票,市盈率通常在30倍左右。“以此計算,加入私有化對鼎暉來說回報率可能為2倍左右。考慮到國內資本市場的不確定性和時間成本,此樁交易對鼎暉來說吸引力并不大。”

“還有一種可能是不愿面對小股東集體訴訟的風險。”另一位長期跟蹤分眾傳媒的咨詢業人士稱,“中概股私有化過程中,通常會因為要約收購價格溢價不足而受到小股東的集體訴訟。”這一擔心并非沒有依據。2012年9月,離分眾傳媒宣布收到私有化要約不到一個月時間,分眾傳媒的前五大流通股之一—Eastspring Investments就對分眾傳媒的私有化價格提出異議,認為分眾傳媒私有化價格至少應該為30美元/ ADS。

2012年12月20日私有化最終合并協議靴子落下,要約價格也小幅上升,從之前公布的27美元上調為27.5美元。這一價格較8月10日(首次宣布私有化交易的前一個交易日)收盤價的23.38美元溢價17.6%,較8月10日前30個交易日的加權平均收盤價高出36.6%。盡管收購價格有所提升,但這一溢價率在中概股私有化歷史中并無明顯優勢—以阿里巴巴為例,這兩個數據分別為46%和60%。

截至2012年12月24日收盤,分眾傳媒的股價為25.59美元。

籌碼

據分眾傳媒內部人士透露,鼎暉退出的財務缺口將由凱雷投資集團、方源資本、中信資本、中國光大控股四家私募共同承擔。

“當初我們宣布收到私有化要約之后,就有許多資本方要求加入;后來市場上開始有傳聞鼎暉退出,也有新的投資人提出替補進入。但是分眾傳媒的私有化并沒有考慮過接納新投資人。一是因為投資金額對現有資本方來說并無太大負擔;二是如果引入新的投資方,需要得到先到者的認可,除此之外還需進行盡職調查重新走一遍程序,時間戰線會拖得更長。”在最終合并協議公告之前,上述分眾傳媒內部人士透露。

 “這個案子的參與方資金實力都很強,所以有人退出、其他人多投一點也沒什么為難的。”另一位接近收購財團的投資界人士表示,“最初鼎暉預計投入的資金為2億美元左右。鼎暉退出之后由剩余4家財團將這部分缺口補上,每家財團的出資額在2億至3億美元左右,其實影響不大。”

分眾傳媒的業績表現恐怕是財團聯合體選擇加入私有化隊伍的原因之一。根據分眾傳媒2011年年報,全財年分眾傳媒總凈營收為7.926億美元,同比增長54%;凈利潤為2.009億美元,同比增長9%;截至2012年9月30日,分眾傳媒2012年前三季度的凈利潤為1.62億美元。

“分眾傳媒現金流狀況良好,每年能保證2億美元的凈利潤。即便暫時不上市,通過分紅也能給投資方可觀的收益。”上述分眾傳媒內部人士稱,而這一點在與投資方談判時也被反復提及。2012年年初,分眾傳媒曾宣布實行一項持續性的分紅政策,而在前三季度,分眾傳媒進行了三次分紅:4月,發放0.0274美元/普通股(0.137美元/ADS)現金股利;7月,發放0.0272美元/普通股(0.136美元/ADS)現金股利;10月,發放0.0272美元/普通股(0.136美元/ADS)現金股利。

原本坊間猜測分眾傳媒的第二大股東復星國際極有可能在此次交易中獲利離場,不過最新公告顯示,復星國際選擇留下,并將在合并交易完成后成為母公司的實際擁有人之一。

最新美國SEC文件顯示,截至2012年12月19日,分眾傳媒董事長江南春持股比例為19.4%,為第一大股東;復星國際持股比例為16.7%,為第二大股東。在這場私有化交易中,復星通過訂立滾動協議,不僅得以鎖定先前于二級市場投資分眾傳媒之利潤,亦可依賴私有化機會獲得進一步潛在財務收益。

如果想成功私有化,分眾傳媒將要通過的一關是在最后的股東大會上獲得2/3以上的贊同票。當然,分眾傳媒方面已握有一定籌碼。根據分眾傳媒的公告,分眾傳媒董事長江南春、第二大股東復星國際以及公司高管團隊已同意按自己實際所有的全部股票投票,相當于全部發行股票的36%。也就是說,分眾傳媒僅需從其他股東中獲得30%的贊同票即可成功私有化,實現從納斯達克退市。

但是在私有化尚未塵埃落定之前,相關方均不愿多表態。如同上市之前的緘默期,記者在針對私有化交易問題采訪分眾傳媒以及各參與財團時,得到的回復都是“不予置評”。只有上述分眾傳媒內部人士對上述“離場進場”隱諱地表示:“各家參與者追求的目標不一樣,有的需要高收益,有的只要低風險。”

杠桿

分眾傳媒這次私有化獲得了來自九家銀行的15.25億美元貸款,是目前國內最大的杠桿并購交易之一。參與私有化的九家銀行分別為花旗集團、瑞士信貸、星展銀行、美銀美林、國家開發銀行、民生銀行、德意志銀行、工商銀行和瑞銀集團。而在8月份的首次公告中,只有花旗集團、瑞銀集團和星展銀行出現在債權融資者名單中。

早在2012年9月時,分眾傳媒就開始與多家銀行進行接觸。多家銀行曾收到分眾私有化融資方案意向探尋書。而公告中宣布的15.25億美元的貸款方式在當時已經初具模型,貸款包含三部分:五年期的定期貸款以及一年之內的債券過橋貸款和現金過橋貸款。在提供債券融資的銀團中,國家開發銀行為牽頭行,承貸資金約2億美元。

“像分眾傳媒私有化這樣的案子,無論對投資人還是銀行風險都不大, 只是對投資機構來說回報比較有限。所以多家銀行加入并不足為奇,而且不排除有爭著來做貸款的。”上述接近收購財團的投資界人士說,“從大股東的角度來看,讓銀行更多地參與可以增加杠桿,也就意味著私有化完成后大股東將有更高的持股比例。”

按照這一交易結構,在完成私有化之后江南春還將保持控股地位。

在2012年11月的一次公開論壇上,江南春曾對行業趨勢做了一次展望:“現在傳媒行業不要區分‘傳統電視’和‘視頻’的概念,市場已經進入由傳統電視、戶外視頻和互聯網視頻組成的大視頻時代。”分眾傳媒內部人士表示,在大視頻時代,移動互聯和三屏之間的優化配置將成為分眾傳媒的發力點。

成功私有化之后,分眾傳媒將成為一家私營公司。從戰略發展上看,私有化之后的分眾傳媒面臨的業務轉型阻力會小很多。與此同時,主營業務轉型升級、資本市場重新運作,又將會成為分眾傳媒重新面對的挑戰。